中国企业在哈萨克斯坦钨矿获得2.02亿美元净利润

随着增长，一个问题随之而来：这些利润中有多少留在哈萨克斯坦？

要点简述

• 中国佳鑫国际资源（股票在香港和阿斯塔纳国际交易所上市）开发博古特钨矿，2026年上半年实现营收3.455亿美元（上年同期为1610万美元），净利润2.024亿美元，而此前为亏损90万美元；净利润率约为58.6%。
• 解读增长需附带说明：博古特于2025年4月才开始商业开采，因此比较基期为不完整的半年；钨精矿价格上涨也带来了额外贡献。
• 半年内开采矿石196万吨，生产精矿4137吨，三氧化钨品位65%——超过2025年全年产量（4月至12月为5008吨）的80%以上。
• 公司计划将年产能提升至495万吨矿石；仲钨酸铵（APT）——深加工产品——的生产目前仍处于设计和可行性研究阶段，截至6月底，IPO为此募集的资金尚未使用。

财报显示了什么

营收从1610万美元增至3.455亿美元——增长超过21倍。毛利率达到73.1%：每100美元营收中，近59美元留为净利润。经营性现金流为1.684亿美元，截至6月底公司持有现金1.865亿美元，贷款为1.308亿美元。已向股东宣派中期股息每股0.24美元，于2026年11月11日支付。

财报中也反映了与哈萨克斯坦本身相关的支出：矿产开采税——4060万美元，所得税费用——5090万美元。合计约9150万美元，约占营收的26%。需说明的是：这些是账面费用，实际预算缴款的时间可能有所不同。

据咨询公司Frost & Sullivan评估，按三氧化钨资源量计，博古特是全球最大的露天钨矿。截至2024年底，它在全球所有钨矿（包括地下矿）中排名第四，在单体矿山中拥有最大的精矿设计产能。

为什么“21倍”并非全部真相

增长数字看起来很亮眼，但其原因更为平淡。2025年上半年矿山仅运营了部分时间：商业开采于4月启动，因此是以完整半年与不完整半年进行比较。此外，钨精矿价格上涨也发挥了作用。

根据公司数据的粗略估算显示，产量本身的贡献并不那么大。2026年上半年精矿平均月产量约为690吨，2025年4月至12月约为556吨。差距约为四分之一，而营收增长了超过20倍。这意味着跳升的很大一部分源于低基数和价格因素，而不仅仅是产能扩张。由此也可得出风险：此类矿山的利润在很大程度上取决于钨价，而钨价波动剧烈。

人民币取代欧元

债务结构也在变化。上半年公司在1.748亿美元的三年期信贷额度下提取了1.287亿美元，并全额偿还了欧元贷款。目前全部银行债务以人民币计价，利率为浮动利率——年度LPR（中国贷款市场报价利率）加0.6个百分点。半年内贷款总额减少了19.2%。公告未说明具体债权人。

这是谁的公司，利润归谁

佳鑫是一家中国公司。据阿斯塔纳国际交易所数据，它在中国注册，并于2025年8月在香港和阿斯塔纳完成双重上市——这是中亚首个以人民币计价的IPO。公司在哈萨克斯坦运营约十年，通过“杰特苏钨业”有限责任公司在博古特进行开采。据NBK数据，大部分销售面向中国。

股东直接从利润增长中受益——例如通过每股0.24美元的股息。哈萨克斯坦投资者也可以参与发行，但份额很小：按2025年公布的计划，在AIX发行130万股，而香港为1.24亿股，即约1%。留在本国的部分取决于税收、就业和加工深度。

这并非中国资本在关键矿产领域的唯一项目。在江布尔州，一家来自香港的中国公司计划投资3000万美元开采萤石，据预测项目营收可能达到6.4亿美元。所有权结构问题在能源领域也被提及：据NBK调查，新的可再生能源项目越来越多由中国国有能源控股公司建设和控制。区别很重要：佳鑫是一家上市公司，股票在交易所交易，而非国有控股。但NBK的结论在此同样适用：其采访的专家一致认为，中国资本的存在本身不是问题，问题在于其进入该国的条件。

精矿还是深加工

对钨而言，这些条件中最关键的是加工。贸易政策发展中心的一位代表曾表示，哈萨克斯坦的目标不是出口原材料，而是初级加工和生产本地化。博古特显示了目前的边界在哪里：在当地从矿石中获取三氧化钨品位65%的精矿，即已有初级加工。下一阶段——APT生产——目前仅停留在纸面上：公司正在进行设计、研究市场并编制可行性研究，截至6月底IPO为此募集的资金尚未使用。

这一阶段对国家更广泛的战略也很重要。哈萨克斯坦一贯主张从出售稀土原材料转向其加工，而博古特是钨行业如何解决这一任务的主要实践案例之一。

作者结论

佳鑫的数字令人印象深刻，但最好结合以下说明来解读：较低的比较基期、高企的精矿价格以及利润对原材料市场的依赖。对哈萨克斯坦来说，这既是好消息——税收和运转中的生产——也是不要松懈的理由。公司利润主要归其股东所有，因此国家能获得多少附加值，不由半年财报决定，而取决于那个目前仅作为项目存在的环节能否建成：在哈萨克斯坦境内生产APT。